Deutschland, oh Deutschland (pt. 1)

Petar Sisko No Comment stu. 18,2013 agenda2010, njemačka, ostalo, reforme

Prije koji tjedan* sam se vratio s kratkog odmora u Njemačkoj, da bi po povratku na internetu naišao Treasury SAD-a, Krugmana + brdo drugih komentatora koji bashaju Njemačku radi velikih suficita tekućeg računa. U relativno površnom tekstu slijedi par misli o trenutnoj situaciji u Njemačkoj (1. dio) kao i temi CA (current account) suficita i krivnji Nijemaca za Europsku krizu, globalne disbalanse itd (2. dio)…

10 godina Agende 2010, Merkel i Velika koalicija 2013

Čini mi se da ce Nijemci zažaliti što nisu glasali za liberale (FDP) u većem broju.

Njemačka će prokockati uspjehe posljednjih deset godina u ime populizma. Liberali su kažnjeni za neispunjena obećanja. Oni su bili krilo koalicije (2009-2013) koje je predstavljalo relativno razuman ekonomski smjer obećavajući novi i jednostavniji porez i porezna rasterećenja. To nisu ispunili. Merkelica koja je stala za jaki Njemački interes unutar eurozone je uspjela zaštiti zemlju od potpunog gubitka poreznog suvereniteta – s kojim se sada kreće u unutarnju razdiobu, jer SPD (s kojim merkeličin CDU/CSU ulazi u veliku koaliciju), skupa sa manijakušom v.Leyen iz samog CDU-a, pritišće prema povratku u situaciju prije 2004. kad je zemlja stagnirala sa preko 4 mil. nezaposlenih, a BDP nije rastao od jeseni i 2000. Koliko daleko će otići je pitanje dinamike pregovora. Svakim danom izlaze novi detalji.

Posljednja velika promjena se dogodila sa Schroederovom Agendom2010. Podaci u nastavku su iz Goecke et al (2013)

Rane 2000-e su Njemačkoj bile otriježnjenje koje je suočilo s posljedicama demografske promjene koja je prijetila socijalnom, zdravstvenom i mirovinskom sustavu, visokog poreznog opterećenja, visoke birokratiziranosti i rastućeg duga. Uz izazove brzajuće globalizacije, brzog rasta unit labour troškova koji je proizlazio iz visokog opterećenja rada, bijega kapitala i rada na crno, bilo je jasno da je potrebna promjena.

Na tržištu rada je došlo do najvećih promjena:

– Deregulacija rada na određeno je stvorila stotine tisuća novih poslova;

– reforma mini poslova omogućila kreiranje poslova koji mogu upotpuniti dohotke i nisu oporezivani;

– smanjenje povlačenja novca za nezaposlene s 32 na 18 mjeseci za starije osobe;

– spajanje socijalne pomoći s novcem za nezaposlene je osiguralo temeljno osiguranje jednako visoko za sve građane, s druge strane stvoreni su poticaji za rad kada ističe rok. Spajanje agencija i organizacija je povećalo efikasnost sustava i smanjilo troškove za porezne obveznike;

– povećana dob za mirovinu na 67 godina.

Kad je Peter Hartz, VW-ov šef ljudskih resursa 2002. na prezentaciji rezultata komisije o modernizaciji tržišta rada rekao: “Danas je dobar dan za nezaposlene u Njemačkoj”, malo je ljudi vjerovalo da će rezultati biti pozitivni kao što pokazuje današnje stanje. Nezaposlenost je u veljači 2005. dosegla povijesno najveći broj od 5,3 mil nezaposlenih. Tri godine kasnije taj broj je iznosio manje od 3 milijuna.

Evo neka kretanja posljednjih par godina

– Istraživanja pokazuju da je Agenda podigla potencijalnu stopu rasta i smanjila strukturnu stopu nezaposlenosti (1,4 do 2,8 pp).

– Od 2012. Njemačka i dalje bilježi rekorde zaposlenosti, tako je i u jesen 2013 probijen rekord od 42 mil. zaposlenih, najviše od ujedinjenja.

– Broj nezaposlenih starijih od 50 godina je pao s 1,3 mil (2000) na 900.000 iako je u međuvremenu porastao ukupni broj ljudi s 50-64 godine za oko 300.000

– Nezaposlenost žena je pala na prosječno sličnu stopu nezaposlenosti kao kod muškaraca

– Stopa nezaposlenih mlađih od 25 godina je 2012. bila 5,9%, oko 1 pp ispod ukupne. nezaposlenosti

– Broj radno sposobnih, koji su ovisili o državi je pao s 5,4 milijuna u 2006 na 4,4 milijuna 2012.

– Broj dugotrajno nezaposlenih se smanjio za 40% u posljednjih 5 godina.

– Stopa participacije je narasla na 77%.

– Stopa participacije starih od 60 do 64 godine se udvostručila, dok zatvaranje mogućnosti za prijevremenu mirovinu i smanjenje prava na mirovinu nije prouzrokovalo veliku nezaposlenost starijih od 60 godina već im je omogućen nastavak sudjelovanja na tržištu rada.

Naravno, nije za sve odgovorna Agenda, već i pozitivan razvoj njemačkog gospodarstva – za koji je opet djelomično zaslužan reformski paket zaključen 2003. godine. Najbolje se to može promatrati u usporedbi s “New Economy” boom-om kasnih 90ih (1998-2000; +6% BDP-a), kada je za sličan rast privrede kao 2006-2008 (+6,7% BDP-a) broj odrađenih sati narastao za skoro duplo više – 421 mil. u odnosu na 233 mil. Broj zaposlenih koji uplaćuju doprinose narastao je za 810.000 u odnosu na 474.000. Broj nezaposlenih je pao za oko 1,5 mil u odnosu na 400-tinjak tisuća.

Stopa harmonizirane nezaposlenosti u Njemačkoj:

Priče prema kojima je broj nezaposlenih prikriven zbog tzv 1-euro jobs i subvencioniranih obuka nije točan jer se takvi poslovi ne ubrajaju u statistike. Od zaposlenih ispod punog radnog vremena, samo 16% tvrdi da je tako jer nije uspjelo naći posao sa punim radnim vremenom.

Porast rada na neodređeno i s kraćim radnim vremenom nije smanjilo broj “normalnih/tradicionalnih” radnih mjesta – omjer u ukupnoj zaposlenosti poslova s radnim vremenom preko 32 sata tjedno je ostao isti (oko 40%). Ipak je oko 88% zaposlenih zadovoljno svojim poslom.

Cijena agende

I dok mnogi pregovaraju zbog rasta nejednakosti uslijed Agende, podaci govore nešto drugo, tj upitno je je li rast nejednakosti uzrokovan samim reformama. Gini koeficijent se počeo povećavati još krajem 90ih, najvjerojatnije je vezan za stvaranje tzv “new economy” mjehura i razmontiranje tzv. Deutschland AG-a (izlazak banaka iz vlasništva poduzeća). Sljedeći grafikon pokazuje kretanje Gini koeficijenta za Njemačku:

Tzv sektor niskih plaća rastao je kao udio još i prije Agende i od 2007. je stabilan na oko 22% od ukupne zaposlenosti. To povećanje nije išlo na račun trenutno zaposlenih, već udjela nezaposlenih – pokazuje uključenje onih s niskom produktivnošću u radnu snagu. Naravno, razlika od RH je da uvijek postoji mogućnost nadopuniti primanja kroz druge mini poslove. Od onih koji rade, njih 8% spada u kategoriju siromašnih prema dohotku, tj oni raspolažu sa 60% srednjeg netto dohotka. To je 0,4pp više nego 2005.

Zanimljivo je i pogledati podatke OECD-a koji pokazuju relativno i dalje veliku redistribucijsku moc države. Njemačka prije uplitanja države ima čak i veću nejednakost od prosjeka OECD-a.

No kako vidimo, ne samo da je efikasnija od prosjeka po tom pitanju. Osim toga to uspijeva sa relativno manjim udjelom u radnoj snazi od prosjeka OECD-a.

S obzirom da OECD čine različite zemlje s različitim politikama,ova usporedba ne pokazuje više od sugestivnih dokaza i treba je uzeti sa zadrškom. Mislim da ipak pokazuje da Agenda nije naštetila stanju dohodovne nejednakosti u njemačkom društvu, tj da je to kretanje ipak dio šireg globalnog trenda , a sitni porast onih sa nižim dohotcima je ipak jako niska cijena za današnje uspjeha.

Heute

Danas SPD bježi od agende kao od crnog vraga dok Merkelica hvali reforme prošlosti. Ona u isto vrijeme vrši pritisak na periferiju EU da se uhvati istih, no čini se da sama nije reform ready, pa Njemačka, možda kreće u novi ciklus stagnacije koja izranja iz selfcomplacency-ja političara. No u ovaj ciklus Nijemci ulaze kao drugačija zemlja.

Nekad sklerotične Njemacke kompanije su tijekom prošlog desetljeća zaista postali globalni igrači koji su otresli okove domacih strukturnih rigidnosti i puzajuće domaće potražnje. Ukratko, Njemacka politika danas više ovisi o njima nego obrnuto – i to više nego ikad prije.

Next 4 years: Neke točke koje ulaze u ugovor velike koalicije su

– Porez na financijske transakcije – odličan način kako vec razvaljeni europski financijski sektor dodatno pokopati u odnosu na globalne centre.

– Dodatne branše za sektorski minimalac – Njemačka nema opću minimalnu nadnicu, već se “štite” (lol) pojedini sektori. Čini se da će se povećati vroj takvih sektora (ili uvesti opći minimalac), srećom i to je još dobro s obzirom da crveni iz SPD-a zagovaraju Europe-wide minimalac. Ipak izgleda da će SDP imati sreće s pritiscima za opći minimalac i to ne više s predloženih 8,50 Eur, već je prijedlog da minimum postane varijabilan. Neka komisija bi svake godine odlučivala o visini temeljne “tarife”. Kakvo god mišljenje imali o minimalcu, mislim da ćete se složiti da je to idiotska ideja. Čini se da minimalac dolazi 2016. prema dostupnim informacijama. Institut IWH-Halle u svom pregledu stanja pred uvođenje minimalca zaključuje:

Uvođenje opće minimalne nadnice od 8,50 bi moglo u sektorima sa visokim udjelom zaposlenih sa niskim primanjima ugroziti radna mjesta, i to posebno onih nisko-kvalificiranih zaposlenih. Ako se minimalac ne pokrije kroz produktivnost, ova radna mjesta bi mogla nestati. Poduzeća bi na proširenje minimalne nadnice mogla reagirati i povećanjem neplaćenih prekovremenih sati što bi moglo dovesti do pada brutto nadnice po satu tj. nestanka potrebe za dijelom zaposlenih.

– Cestarina za strance – CDU-u je dosta da se svi besplatno voze po njemačkim autocestama, pa umjesto da naprave kakvi program kojim će malo poboljšati stanje autocesta, posebno na zapadu zemlje, dodatnim ulaganjima u infrastrukturu, misle da je bolje pokušati strancima uvaliti dodatne troškove. Priča da novca nema ne stoji s obzirom da vozači svake godine upucaju milijarde od kojih se jako malo utroši na ceste. Drugi problem je što prema pravilima SEM-a strani potrošači ne smiju biti diskriminirani u odnosu na “domaće”, tako da će stvar možda završiti tako da svi plaćaju. Zapravo mjera više pokazuje s kakvim glupostima se bave. UPDATE: novi prijedlog iz malo “liberalnijeg” dijela CDU-a je porez solidarnosti pretvoriti u porez za financiranje infrastrukture. Naravno nikome ne pada ukinuti tzv. “Soli”.

– Reforme radnog zakonodavstva u sektoru mini poslova (mini jobs) – čini se da će ovaj tip poslova (zarada do 400 EUR mjesečno) pasti u kategoriju onih koji plaćaju i mirovinsko. To je dio ukupnog sporazuma kojemu je primarni cilj održavanje prihoda mirovinskih fondova, doduše, ako zanemarimo potencijalno loše posljedice za mini-jobbere, bar ne usmjeravaju fondove ka katastrofičnim ulaganjima kao u RH.

– Ograničenja cijena najma stanova u područjima gdje cijene rastu. Ovakve mjere, kao i slične kontrole cijena obično rezultiraju još većim raslojavanjima preko drugih mehanizama – tj. dogodi se obično suprotni efekt.
UPDATE:
– čini se da će svi njemački školarci dobiti mobitel ili tablet s kroz nastavljanje “digitalne agende” or whatever.
– 30% minimum žena u upravama poduzeća je nova idiotarija koja je prošla pregovore. (HT M.Hausberger)

U svakom slučaju nebitni pomaci, a ukupna lista želja obuhvaća 52mlrd EUR. Ovakvi potezi neće učiniti ništa dobro za budućnost Njemačke, kako će se pokazati u drugom dijelu teksta, izazovi su daleko ozbiljniji od mini zahvata. Valjda je nemoguće imati periode simultane akumulacije (prudentnosti?), odgovornosti i trošenja – već se nekoliko godina treba razvaljivati potrošnjom i odgađanjem reformi, dok ne dođe kriza, pa onda gaće na štap još koju godinu. Njemački političari se ponašaju kao da prije 9-10 godina njihova zemlja nije stagnirala. Moderne, posebno moderne welfare države moraju shvatiti da su reforme trajan proces kako bi se održao korak s novom dinamikom globalne ekonomije.

Kako Die Welt piše

Nakon tri godine recesije, 5 milijuna nezaposlenih i leđima pritisnutim o zid, 2003. je uspjelo kancelaru Gerhardu Schröderu učiniti zapravo jedan veći potez: Agenda 2010. Ona je bila potrebna obnova bolesne države. Dax investitor i Angela Merkel su od ove promjene, koja je prave rezultate pokazala tek nakon Schröderovog gubitka izbora 2005., živili jako dobro više godina. Sada su plodovi te žetve potrošeni.

…

Na žalost investitora, ovaj put neće uspjeti veći potez jer nedostaje osnovni psihološki i politički pritisak. Nedostaje volje željeti veliko! Niska nezaposlenost, visoka participacija, rastući porezni prihodi onemogućavaju “planerima” Velike koalicije da gledaju strateški prema naprijed.

Dodatak: Njemački ECB

Prednost Njemačke je stav ECBa koji najbolje odgovara njoj. Doduše, uz stagnirajuću produktivnost, bilo bi za očekivati višu inflaciju. Kad bi Bundesbank isto pogledala kretanje svog nekad omiljenog M3 agregata vidjela bi da je zapravo inflacija zaista niska. Nekad je ciljala 4 -7% a sad joj smeta bilo kakva akcija ECB-a s ciljem podizanja stope rasta šireg novčanog agregata u eurozoni, koji gmiže oko 2%.

Graf pokazuje Njemački M3 (do. 1999) i EZ M3 nakon 1999.

Konkretno, ako pogledate činjenicu da će 2016. vjerojatno doći do uvođenja minimalne nadnice od 8,50EUR/satu možda bi najbolje bilo i dopustiti koju godinu nešto višeg rasta i inflacije neko kratko vrijeme kako bi ispuhali realnu vrijednost te barijere za zapošljavanje, uz vraćanje nominalne stabilnosti cijeloj eurozoni.

—
* Upravo jer se konstantno objavljuju nove vijesti vezane za pregovore koalicije, pisanje ovog posta se nešto odužilo

Zbog niskog NGDP-a mrze kapitalizam

Petar Sisko No Comment stu. 16,2013 deflacija, depresija, inflacija, kapitalizam, ostalo

Prije nekoliko dana sam naglasio da je prijetnja deflacije problem koji zaista postoji. Mislim da je jasno da nećemo doživjeti hiperinflaciju i to iz više razloga, bez obzira što se inflacionista babaroge pojavljuju iza svakog kuta. Doduše nešto ih manje ove godine, ili ih ja više ignoriram(?)

Browsajući kroz masu otvorenih tabova na iphoneu sam naletio na članak koji je i lagano vezan s situacijom zadnjih 5 godina. Posebno mi je zanimljiv posljednji paragraf.

But there’s still something to the idea that destroying money destroys democracy and capitalism like nothing else, right?

Actually, no. Take Weimar Germany. Everybody knows you can draw a straight line from its hyperinflation to Hitler, but, in this case, what everybody knows is wrong. The Nazis didn’t take power when prices were doubling every 4 days in 1923– they tried, and failed — but rather when prices were falling in 1933. See, money is just memory. That’s how Minneapolis Fed president Narayana Kocherlakota put it back in 1996, and he’s right: it’s our way of keeping track of who has what and who owes what. Hyperinflation destroys one set of memories, but we can always use or create others. We can resort to hard currency or scrip or barter instead. In any case, our market mindset is still there, even if our savings aren’t. Deflation, though, doesn’t destroy our memories. It leaves us with nothing to remember. Falling prices mean falling wages* — which means rising rising unemployment and rising debt burdens. It’s a vicious circle down into mass bankruptcy. And mass bankruptcy has a way of making people unhappy enough with capitalism that they want to give something else a try.

In other words, incompetent central bankers really are a communist’s best friend — but only central bankers who print too little money. So, would-be revolutionaries, forget about debauching the currency. The best way to destroy the capitalist system is to worry about inflation during a depression.

E sada, ne možemo ni tehnički pričati da se nalazimo u deflatornom teritoriju jer cijene nisu svagdje pale ispod 0, tj nemamo deflaciju tog tipa. U svakom slučaju moramo razmišljati kroz današnju normalu (ili bar normalu posljednjih 15-20 godina). U čemu je štos? Pa jednostavno, da ste 70ih godina za neku razvijenu zemlju crtali jednostavnu prilagođenu Phillipsovu krivulju, neka najviša stopa inflacije koju bi označili na y-osi bi recimo bila 20ak%. Otkad je inflacija od 2% svakodnevica, priča se svodi na recimo 3, max 4% koju bi bilo dovoljno staviti kako bi se opisao kratkoročni tradeoff (ako ćemo ga tako zvati). Iluzija novca drugačije djeluje kada je prilično niska inflacija normala. Dovoljno je da 2% očekivane inflacije “pritišće” potencijalni output (neću ni spominjati trenutni output gap). Da se ilustriram, živimo u svijetu gdje je 5% inflacije već hiperinflacija.

Ovo sve pišem upravo da se shvati da inflacija od 0,7% mjerena HICPom u eurozoni postaje ekvivalent deflacije (da ne spominjem stanje u pojedinim zemljama). Relativno gledajući, to je pad od 60ak % u odnosu na normalu. Dok je Volcker srezao inflaciju sa 20% na 5%, SAD su prošle dvije recesije.

U svakom slučaju, upravo kako članak napominje, nije problem inflacije prijetnja kretanju prema slobodnijoj ekonomiji, upravo suprotno. Od 2008. vidimo samo pozive za više regulacije, kontrole, poreza itd. Zašto? Upravo jer je nekompetentnost središnjih banaka dovela do nominalnog šoka koji je priču promijenio na način da je došlo do percepcije faila kapitalizma (tragedije uzrokovane nezaposlenošću itd) i povećane potražnje za intervencijom.

To je ono što je i brojni market monetaristi naglašavaju od 2009. godine. Sumner naglašava, da u slučaju usidrenog NGDP-a nema razloga za brojne bailoute. Širenje bankarske krize počinju upravo kada pada NGDP, a ne obrnuto.

Nizak i nestabilan NGDP je pravi fail središnjih banaka. Zamijenite u priči gore “deflation” sa “low/falling NGDP” i stvari su jasne. Jasno je i što treba učiniti bar da bi se riješio nominalni problem. Mnogi to ne prepoznaju, posebno u Europi. Japan je skužio, Amerikanci su negdje između. Strah od većeg NGDP-a ne bi smio biti uzrokovan strahom za financijsku stabilnost već strahom da će svakavi politički i drugi faktori iskoristiti situaciju da provedu agendu koja nije dugoročno dobra za opće blagostanje. Tridesetih je to bio New Deal, u 2008 do danas to je vise manje svaka gluparija koja je pala na pamet Europskoj komisiji, Slavku Liniću, Mati Kapoviću, Angeli Merkel itd.

Onima koji se kune u uspjeh inflation targeting režima zadnjih par godina možemo reći, thnx for nothing, jer plaćamo visoku cijenu.

*kad bi i plaće padale, stvar možda i ne bi bila toliki problem. Nominalne rigidnosti ipak stvaraju problem. Ako pada NGDP – dohodak, a plaće i cijene ostaju iste, očito je u igri muzičkih stolica logično izbaciti jednu stolicu, a osoba koja gubi igru ostaje nezaposlena.

Jeste li primjetili…

Petar Sisko No Comment stu. 14,2013 ECB, fiskalna politika, politika

da je grčki parlament glasovao o povjerenju vladi ima koji dan?

Sigurno se sjećate 2010 i 2011 kada su ovakvi događaji rovarili po tržištima. Je li Draghi prošle godine zaista izolirao politiku iz reakcijske funkcije monetarne politike?

Lars je već prije naglašavao zašto je to bitna stvar

This particularly is the case in the euro zone where the ECB now openly is “sharing” the central bank’s view on all kind of policy matters – such as fiscal policy, bank regulation, “structural reforms” and even matters of closer European political integration. Furthermore, the ECB has quite openly said that it will make monetary policy decisions conditional on the “right” policies being implemented. It is for example clear that the ECB have indicated that it will not ease monetary policy (enough) unless the Greek government and the Spanish government will “deliver” on certain fiscal targets. So if Spanish fiscal policy is not “tight enough” for the liking of the ECB the ECB will not force down NGDP in the euro zone and as a result increase the funding problems of countries such as Spain. The ECB is open about this. The ECB call it to use “market forces” to convince governments to implement fiscal tightening. It of course has nothing to do with market forces. It is rather about manipulating market expectations to achieve a certain political outcome.

pa bacite pogled na njegov post.

And so they did… (2)

Petar Sisko No Comment stu. 11,2013 deflacija, draghi, ECB, inflacija

try to keep the status quo.

Kao što sam obećao, evo nekoliko zanimljivih točaka sa ECB-ove press konferencije održane u četvrtak. U prošlom postu sam prošao kroz introductory statement tako da ću se fokusirati primarno na novinarska pitanja, tj Draghijeve odgovore.

No prvo osvrt na samu ulogu novinara na presici i beyond…

Novinari i Izvjestavanje o odlukama Upravljackog vijeca ECB-a

Kao i svaki put, na presici ima svakakvih pitanja. Nekad su prava pitanja, nekad totalno promašuju point. Često se tiču nacionalnih pitanja pojedinih članica, a nekad je odgovor na pitanje već dan u introductory statementu.

Zapravo me zanima kakve novinare salju njihove kompanije da pokrivaju vijesti iz svijeta monetarne politike. Na ovoj, a i prošlim presicama najbolja pitanja (pri tome mislim na ona koja bi mogla javnosti dati odgovore o razlozima trenutnog stanja, kao i odgovore na pitanje “kako dalje.”) su bila osrednja tops, fokusirajući se uglavnom na ono što smo mogli i prije sastanka Upravljačkog vijeća ECBa čitati u novinama i na portalima. Zapravo sve više mi se čini da one zbunjujuće izjave po kojima je Greenspan bio poznat mozemo prije pripisati medijima.

Isto mislim da je žalosno da neki novinari ne mogu složiti rečenicu, tj pitanje na engleskom jeziku (mahom francuski novinari). Pitam se kako razume što im se govori. Zapravo ako pročitate članke po raznim portalima nakon konferencije, vidi se veliki broj načina kako su neke izjave guvernera shvaćene. Nekako mi se cini da bi nekakav opći framework kako razmišljati o monetarnoj politici, uz odgovarajuće minimalno znanje, ipak bio potreban da se kvalitetno razumije stav Upravljačkog vijeća. To je i razlog zasto su središnje banke mnogo truda ulozile u informiranje opće javnosti o načinu funkcioniranja monetarne politike. Na web stranicama ECBa cak postoji igrica gdje namještanjem kamatne stope građani mogu emulirati rad Banke i dobiti sliku kako je teško donositi odluke koje utječu na živote milijuna. Naravno, uz to postoje i standardne publikacije o provođenju monetarne politike te jednostavniji članci “za raju”. No, kao sto sam naglasio, neko znanje bi valjda novinari trebali imati, tako da se ne događa da novinar ne razumije što se promijenilo u načinu definiranja kvantitativnog cilja inflacije u reformi 2003. godine, tj. kako je cilj definiran danas. Srećom, Vitor Constancio je uskočio (francuskoj) novinarki objasniti sto je ECB-ov cilj danas, kad se navedeno dogodilo.

Pitam se, kako će novinarka razumjeti implikacije trenutnog odmaka od cilja u srednjem roku pa i kako ce gradjanima prenijeti što se zapravo događa, ako ne razumije sto ECB radi, jer ipak komunikacija i upravljanje očekivanjima su najjace poluge monetarne politike.

Ne čita vecina Nijemaca Die Welt ili WiWo, vec se zadovolje Bildom. A kad Bild, kojeg citaju milijuni, radi paniku oko Talijana inflacionista na čelu njihove središnje banke, jasno je da će Nijemci, čija zemlja je ipak kraljeznica zajedničke ekonomske politike u eurozoni, izvršiti implicitno stezanje monetarne politike u strahu za svoju štednju i time naštetiti svima.

Naravno,kako sam već vise puta pokazao, ponekad je i dobro odmaknuti se od načina na koji sama Banka vidi svoj operativni okvir, svoje ciljeve i mogućnosti, i to malo zamiješati sa trenutnom političkom situacijom (znam da je ECB nezavisan, ali kad Weidmann moze sam nadjačati “Latinsku ligu”, pitanje je koliko i kome u korist) kako bi se dobio kompletniji set informacija koje ce pomoći formulirati pitanje od kojega će i građani zapravo imati koristi.

Možda je čudno da zagovaram odgovornost pojedinaca/kompanija prema općem dobru (inace smithijanski smatram da je profit na prvom mjestu), no, ne možemo bježati od činjenice da postoje nesavršenosti tržista, pa i one koje nisu rezultat tržisnog procesa, poput središnje banke. Outcome je isti, bez obzira koliko filozofirali o tome. Rješavanje problema optimalne monetarne politike obično modeli rjesavaju welfare optimizacijom. Novinsko-informacijska frikcija sigurno nije ni blizu toliko bitna za ukupno blagostanje, kao npr. frikcije na trzistima rada (sto pokazuju npr Walsh i Ravena, 2009). Vjerojatno je ta “frikcija” totalno nebitna za razvoj dogadjaja od sastanka do sastanka Upravljačkog vijeća – dovoljno je pogledati reakcije tržišta za procjenu ispravnosti interpretacije, no ako godinama reinforca svojevrsni kulturni fenomen o “zakonu” stabilne inflacije, no matter what, vidimo kako je lako stvoriti nešto sto nazivamo “velikom” recesijom, a kasnije održavati privid uspješnosti u situaciji kada sve govori da je monetarna politika, opet, podbacila.

Ovaj svojevrsni rant prema novinarima pripisujem prije svega tome sto se prilika da se direktno saznaju neke stvari od policy makera gubi sa pitanjima koja su ekvivalent traženja Draghijeva misljenja o vjenčanici Jelene Veljace.

Glavne teme presice su ipak bile:

– efikasnost upravljanja stopom

– comprehensive asssment bankarskog sustava

– pitanje suficita likvidnosti sustava

Zašto Draghi misli da ce rate cut biti efektivan?

– 700 mlrd surplusa likvidnosti u sustavu

– sniženje EONIA stope koja je pod-stopa za refinanciranje u eurozoni

– veliki broj ugovora je indeksiran po stopama na novčanom tržištu

– niže realne kamatne stope

– Forward Guidance

Mislim da će ovaj rate cut samo spriječiti daljnje slabljenje eurozone, no nije dovoljno jak signal da preokrene trend. Dobro je da je bar zaustavljena nekakva utrka pada NGDP-a sa internom devaluacijom, no stvari su daleko od mjesta gdje bi trebale biti.

“Viškovi” likvidnosti

Granica o 200mlrd o kojoj se priča nije eksplicitna granica. EONIA već odavno ne reagira na pitanje je li višak likvidnosti 200 ili 800 mlrd EUR. Smatra da je glavni driver agregatne likvidnosti stupanj fragmentiranosti eurozone. U svakom sučaju Draghi naglašava da ne žele imati prijevremno stezanje monetarne politike.

Moj stav je da su riječi jače od likvidnosti, usporedite efekte 1 bln EUR LTRO-a i “whatever it takes”, pa zaključite sami.

Temeljita procjena bankarskog sustava (comprehensive assessment)

Draghi ne smatra da bi ovaj proces mogao biti okidač novih nestabilnosti. Misli da bankarski sustav treba deleveraging i više transparentnosti. Ova procjena će povećati transparentnost!

Smatra da će se time smanjiti mogućnost da banke završavaju sa smećem u bilancama

Transparentnost je dobra i već sam jednom spominjao da je nemgućnost banaka da ocijene svoje kontrapartije bio uzrok sloma novčanog tržišta 2008, elegantno opisano u Heider et al (2010) no pitanje crapy bilanci nije pitanje samo senzibilnosti na informacije pojedinih imovina već i regulacija. Ako je prema RWA metodi isplativije držati grčku obveznicu od kredita Volkswagenu, jasno je kako i smeće dosegne bilance bez da je prošlo ikakav screening (ok, karikiram, but you get the point). Naravno, moj argument da je dio vrijednosnica patio zbog padajućeg NGDP-a koji je onemogućio price discovery i pokrenuo spiralu potražnje za likvidnosti i firesalesa i dalje ostaje. Više o comprehensive assesmentu ovdje.

Zašto misli da je deflacija problem ako su očekivanja usidrena?

Nije samo pitanje rizika deflacije već nedosezanja cilja od ispod ali blizu 2% godišnje u srednjem roku. Vidimo da ECB cilj ipak smatra simetričnim, tj razumiju zašto je “ispod 2%” reformom 2003 promijenjeno u “ispod ali blizu 2%” godišnje u srednjem roku:

– 2% daje dovoljno mjesta u odnosu na 1% kada dođe do tendencija deflaciji

– efekt rebalanciranja pojedinih dijelova eurozone gdje je viša inflacija bila uobičajena

– efikasnost standardnih mjera monetarne politike je ograničena kako se približavamo ZLB-u

– dobro je doseći i 2% u oporavku jer to znači još niže realne kamatne stope u siotuaciji kad je oporavak neravnomjeran, nezaposlenost visoka te se događa s jako niskog nivoa.

U svakom slučaju ECB još nije učinio ništa da dosegne “ispod ali blizu 2%”, već je obećao period znatno niže inflacije.

Pitanje (ne)očekivanosti smanjenja MBR-a. Pitanje komunikacijske strategije

Rezanje stope nije trebalo biti neočekivano, iako se vidjelo u reakciji equity tržišta i tečaja EUR/USD da je bilo određenih nesigurnosti. Zapravo FG je implicirao (prošli introductory statement) spremnost rezanja u slučaju da se prepoznati downside rizici na inflaciju ostvare. Draghi smatra da je prema tome komunikacijska strategija ECB-a dobra jer je bilo jasno nakon rezultata Eurostata za listopad da je inflacija jako niska. Nije htio komentirati reakcije tržišta na rezanje s komentarom “tržišta čine ono što žele” uz napomenu novinarki da prouči prošli introductory statement.

Što se tiče same mjere inflacije, osim činjenice da je indeks pao, primjećeno je da je distribucija nivoa stope promjene po skupinama koje čine HICP ravnomjerna – tj da sve skupine pokazuju tendenciju prema stagnaciji cijena. Prema tome smatra da je komunikacija kredibilna jer je zapravo već bilo jasno da će novi input podataka utjecati na spremnost za rezanjem stopa.

Na slici vidimo reakciju njemačkog burzovnog indeksa DAX 30.

Odluka unutar GC (governing council)

Odluka je bila jednoglasna po pitanju rezanja, rasprave su se vodile vezano za timing. N-TV navodi da je četvrtina članova vijeća bila protiv rezanja stope ovaj mjesec. Pretpostavlja se da je šef BuBa-e Weidmann bio najveći protivnik rezanja – inflacija je u njemačkoj oko 1,4% a nezaposlenost rekordno niska tako da se neki boje da bi monetarna politika mogla biti pre ekspanzivna za Njemačku. Moje mišljenje je da bi viša inflacija u Njemačkoj mogla biti i očekivana s obzirom na stagnirajuću produktivnost, uostalom cilj ECB-a nije Njemačka, već inflacija u eurozoni.

Fragmentacija

Draghi napominje da se smanjenje fragmentacije (defragmentacija?) usporilo početkom godine. Došlo je do pozitivnog razvoja situacije ali ne i dramatičnih poboljšanja. Smatra da će smanjenje kamatnjaka pomoći bankama u dijelovima eurozone koja se nalaze pod stresom. Također, s obzirom da efektivno dolazi do sužavanja kamatnog koridora, smanjiti će se volatilnost prekonoćne stope, djelovati će pozitivno na troškove sudjelovanja na zajedničkom tržištu novca i time pomoći bankama u periferiji.

Usporavanje pozitivnog razvoja situacije što se tiče fragmentiranosti pokazuju i TARGET2 neravnoteže

Efektivnost FG-a

Draghi kaže da uslijed FG-a došlo do izravnanja krivulje prinosa, smanjen je stres na međubankovnom tržištu, tj smanjena je osjetljivost prekonoćne stope na vanjske šokove. Prije svega misli na priču oko FED-ova “taperinga”, no naglašava da je smanjena osjetljivost prekonoćne stope na vijesti koje ne znače velike promjene u fundamentalsima ekonomije.

S jedne strane je to dobro, jer to je ono što bi središnja banka trebala raditi, no ovako ili onako fundamentalsi se nisu, posebno s monetarne strane promijenili, što znači da ECB i dalje ne radi svoj dio posla, samo je sada uspjela izolirati tuđe neuspjehe i stoji sama kao jedini krivac monetarnog nereda.

Do izravnanja krivulje prinosa AAA obveznica je došlo kako pokazuje i slika

No fragmentiranost utječe na krivulju prinosa kako pokazuje i usporedba s krivuljom za sve obveznice

Jednako je istina da su i pale stope novčanog tržišta, koje konvergiraju lagano prema Deposit Facilityu uslijed viškova likvidnosti, no činjenica je da su na neosiguranim tržištima, kao i 2007-2009. na kraju mogle sudjelovati samo najkvalitetnije banke, naravno, obično one iz zemalja koje čine jezgru.

Zemlje periferije, tj njihove banke, su se više oslanjale na središnje banke ukoliko su imale potreban kolateral. Cassola et al (2011) u analizi strategija bidanja na aukcijama likvidnosti, napominju kako spreadovi i kamatnjaci ne pokazuju pravu priču, jer npr EURIBOR i slične stope koje tvore strukturu novčanog tržišta ne nastaju na temelju vidljivih transakcija nego anketom (a vode se i procesi vezani za manipulaciju ovih stopa), dok većina od skoro 2000 banaka koje imaju pristup operacijama likvidnosti nemaju pristup neosiguranom financiranju po tim stopama. Zbog toga smatraju da upravo visina, timing i distribucija bidova pokazuju segmentaciju u pristupu tržišnoj likvidnosti. Ukratko, ja sam skeptičan prema koristima FG-a iako je dobrodošla strategija u odnosu na prijašnje jurišanje za nepostojećom inflacijom.

Tečaj EUR

Tečaj nije cilj i Banka ga promatra kroz njegov utjecaj na stabilnost cijena.

Usporedbe s Japanom

Draghi ne dijagnozira što je problem s Japanom već napominje, kao jedan komentator u prošlom postu da niska inflacija postoji kao rezultat deleveraginga javnog i privatnog sektora te banaka uslijed neumjerenosti u pretkriznom razdoblju. U odgovoru sam napisao da svejedno ne vidim razlog da NGDP tone u procesu. David Beckworth je također više puta pisao o greškama interpretacije onih koji misle da je ovo “balance-sheet recession”.

Bacite pogled na sljedeći graf koji pokazuje porast držanja likvidnih imovina poduzeća u Europi. Beckworth je koristio sličan grafikon da pokaže potražnju za novcem američkih kućanstava. Ovaj pokazuje rast potražnje za novcem kompanija (cash to asset) – tj pad brzine obrtaja.

Uz rastuću potražnju za novcem i ekvivalentima, kolaps ponude sigurnih imovina kroz pad shadow banking sustava, pad nominalnih dohodaka je krv na rukama središnjih bankara. Koliki je leverage treba gledati u odnosu na stabilan put NGDP-a.

Draghi spominje fiskalnu konsolidaciju, deleveraging i promjene u percepciji rizika kao razloge kolapsa potražnje, no Sumnerova kritika kaže da središnja banka može offsetati svaki pad nominalne potražnje – a to ECB nije učinio. Je li to stvarno moguće – pogledajte SAD zaposlenost i NGDP tijekom government shutdowna – NGDP nastavlja rasti točno onoliko koliko FED hoće, pa i bez eksplicitnog ciljanja. sjetite se već spomenutog Beckworthovog “eksperimenta”na Europi, SAD-u i Japanu.

Doduše, cijela ta tragedija je imala, kako Draghi napominje, rezultat da eurozona ima

– najmanje javne deficite među najrazvijenijima, čak i lagan primarni suficit od 0,7%

– suficit tekućeg računa

i wait for it…

– najnižu inflaciju!

Smatra da su strukturne reforme nužan i dovoljan uvjet. I dok se slažem oko nužnosti strukturnih reformi (već sam pisao da je upitno koliko su konačno pozitivne zbog i loših politika poreza i regulacija), napominjao sam već da ne treba raditi račun bez krčmara, tj izostaviti monetarnu politiku iz rasprave. Nisam nikad očekivao da će ECB sama sebe isključiti iz cijele priče… čini mi se da bi zapravo trebali biti sretni što se uopće sastaju.

And so they did… (pt.1)

Petar Sisko No Comment stu. 7,2013 ECB, euro, eurozona, kamatna stopa, monetarna politika

lower the rates.

Ugl, kao što vjerojatno znate, Draghi je danas najavio snižavanje stopa na glavne operacije refinanciranja ECB-a na 0,25%. Uz to, s obzirom da je deposit facility (DF) već bio na nuli, a marginal lending facility snižen na 0,75%, došlo je do asimetričnog sužvanja kamatnog koridora za prekonoćnu stopu.

Već sam postom o deflaciji najavio da će vjerojatno doći do snižavanja stopa, no na kraju ispada da je upravo smanjenje stope predstavljalo iznenađenje većini. Tako je od 70 ekonomista u Bloombergovom surveyu, samo 3 predvidilo rate cut.

U uvodnoj izjavi za presicu, Draghi napominje da je smanjenje konzistentno s forward guidance politikom, s obzirom na znatno prigušenu inflacijsku dinamiku koja stope rasta cijena vuče prema dolje. Također smatra da će niska inflacija karakterizirati eurozonu duže vrijeme.

Forward guidance je dodatno naglašen zbog očekivane niske monetarno-kreditne aktivnosti, očekivane niske inflacije i usporene gospodarske dinamike.

– ovo je upravo jedan od razloga zbog kojih ne mislim da forward guidance mora imati smisla jer djelomično stvara drugačiju poruku od one koju zapravo želi poslati. Cilj bi bio osigurati izvjesnost oko djelovanja monetarne politike kroz kamatnu stopu, no FG u isto vrijeme “obećava” toliku lošu dinamiku da ECB ionako neće imati izbora nego MRO stopu držati niskom.

Svojevrsni forward guidance je dan i za posebne operacije i promjene u aukcijama likvidnosti uvedene još 2008. godine – dugoročne specijalne LTRO operacije kao i FRFA tenderi ostaju bar do 2015.

– ovim ECB upotpunjava svoju LOLR funkciju, kao i kamatni FG na način da bankama obećaje neograničenu likvidnost (full alotment), na, prosječno, dulji rok , bar onoliko koliko i stopa refinanciranja bude niska ili niža od trenutne. Stopa će biti jedinstvena za sve (fixed rate) Doduše, u međuvremenu, padajući NGDP je osigurao, da, uz probleme likvidnosti, koji su kako sam već i opisivao, djelomično nastali padajućim očekivanjima dinamike nominalnih dohodaka još prije Lehmana, bankarski sustav u isto vrijeme ima probleme s kapitalom. Tako se odvija deleveraging koji je znantno veći nego onaj što bi se odvijao pri usidrenim očekivanjima NGDP-a što bi osigurao NGDPLT.

Zanimljivo je da ECB kao “upside” rizike za inflaicju vidi više commodity cijene, kao i očekivano povećanje poreza i administriranih cijena.

– To zapravo uopće nisu upside rizici, kako sam pokazao, to su komponente koje ECB slabo kontrolira, ne bi ih trebao ni pokušati kontrolirati, a već su prije maskirali rizike za deflaciju.

“Downside” rizici dolaze od slabije ekonomske aktivnosti – wonder why…

Vidimo da zapravo postoje samo downside rizici, a ECB trenutnu situaciju tretira kao da je postignut potencijalni realnu output, pa sad inflacija 1 ili 2%, who cares.

Monetarna analiza pokazuje zašto Lars zaziva, u najmanju ruku, povratak ciljanja monetarnog agregata (mislim da bi zapravo sama najava imala jači efekt kroz velocity nego to što bi M3 uopće bio točno targetiran, ali hey, funkcioniralo je i Bundesbanku prije)

Zapravo je i čudo što M3 raste s obzirom na pad counterpart stavki u MFI bilanci – kredita. Naravno, to je nedovoljno za analizirati monetarna kretanja, ali ako je neki rast od 7,5% bio konzistentan inflacijskim ciljem 2%, čak i ne računajući padajući V, jasno je da rast od 2,5% neće pomoći ostvarenju simetričnog ciljanja 2% inflacije već da će i dalje “potezati prema dolje”.

Rast M3 agregata u eurozoni:

To je možda i razlog zašto ne vidim previše smisla u ovoj izjavi:

To sum up, taking into account today’s decisions, the economic analysis indicates that we may experience a prolonged period of low inflation, to be followed by a gradual upward movement towards inflation rates below, but close to, 2% later on. A cross-check with the signals from the monetary analysis confirms this picture.

ECB računa na prilagodbu svega ostaloga osim monetarne politike u ostvarivanju vlastitog cilja. Zahvaljujući ECB-u, situaciju u Eurozoni zapravo možemo opisati upravo kao onu Friedmanovu priču o promjeni ljetno-zimsko vrijeme koju smo nedavno iskusili: zašto bi se kazaljke na satu micale za sat nazad kada svi mogu promijeniti svoje navike. Zapravo je upitno je li inflacija uopće monetarni fenomen u Eurozoni kad se očekuje da “upside” rizici stizu od totalno “nemonetarnih” izvora.

Kako će svi promjeniti navike? Draghi ima odgovor

– smanjenje deficita tekućeg računa

– growth friendly politika

– minimiziranje distorzirajućih efekata poreza (jel uopće ima više mjesta za nova oporezivanja?)

– strukturalne reforme tržišta rada i proizvoda

– povećanje efikasnosti i kvalitete pružanja javnih usluga

– ujednačavanje troškova rada po jedinici proizvoda (tj smanjenje razlika)

Iako bi svi potpisali većinu ovih mjera, problem je što monetarna nefleksibilnost dovodi do uvođenja velikih prilagodbi koje inače traju više godina. Prilagodbe idu sporije naravno ako sa svakim korakom koji učine plaće i cijene prema dolje, pada i nominalna potražnje…vječna igra muzičkih stolica. Draghi bi trebao poslušati britmousea (iako je zapravo druga tema izvornog posta):

Supply-side optimists cannot sit on the fence and pretend the 2008-201X CPI trainwreck never happened. It’s surely more convincing to argue we should take productivity – and inflation – out of macro policy altogether. Set a stable path for nominal incomes and let the supply-side puzzle itself out.

Poslušao sam i veći dio presice i zapisao najzanimljivije, o tome više u sljedećem postu…

Pozz

Deflacijska zabava

Petar Sisko 6 komentara stu. 5,2013 draghi, eurozona, inflacija

Pozdrav svima, nakon pauze od blogganja dočekalo me par zanimljivih tema za proći. Prva je o mogućoj deflaciji u Eurozoni. U nastavku je pokazano par data pointova kojima pokazujem da je deflacija već duže vrijeme opasnost.

U lipnju je Draghi imao još relativno opušten stav prema (pre)niskoj inflaciji u eurozoni. Tada se HICP, koji je preferabilna mjera policy makera u Frankfurtu, kretao oko 1,5%. Za listopad 2013. dinamika cijena se prepolovila te prva procjena iznosi 0,7% na godišnjoj razini. To je već prilično nisko i pokazuje da je monetarna politika neadekvatna i restriktivna.

Super Mario je još u lipnju smatrao da niska inflacija “sama po sebi nije loša” jt. “možete kupiti više stvari”. Naravno nije isto dolazi li deflacija od supply strane (povećana količina proizvoda i usluga) ili zbog neaekvatne monetarne politike.

Lars i Britmouse su već prije upozoravali na spor rast inflacije u Eurozoni. Lars se posebno zalaže za vraćanje drugog stupa – monetarne analize, i to na način da ECB neko vrijeme cilja 10% M3 rasta kako bi vratila NGDP na pretkrizni trend. Ovo je naravno prijedlog koji je izgledniji od promjene cilja u NGDP.

Iako market monetaristi smatraju da je nestabilni NGDP jači uzrok i realnih nestabilnosti, posebno u nezaposlenosti i kreditnom ciklusu, inflacija je i dalje pokazatelj monetarne politike, no, ciljanje iste, posebno ako pričamo o FIT-u (Flexible Inflation Targeting) uključuje manje pravila i više potrebe za “good judgment”. Evo par twittova Davida Beckwortha upravo na temu FIT-a (osvrt na govor Lars E.O. Svenssona):

Lars Svennson in 2009 on FIT dealing with asset price surges: “obviously an area where good judgment is crucial.” http://t.co/H9CB96K2yK
— David Beckworth (@DavidBeckworth) November 4, 2013

But Lars, please do tell us what is “good” judgement? Who are the wise ones capable of making such calls?
— David Beckworth (@DavidBeckworth) November 4, 2013

To its credit, FIT has kept long-run inflation expectations well anchored. But at same time, it has allowed bungling of SR monetary policy.
— David Beckworth (@DavidBeckworth) November 4, 2013

Vidimo da je dio koji je Trichet zeznuo, a Draghi nedovoljno ispravio, djelovanje monetarne politike u kratkom roku i pogrešne procjene odakle inflacija i zašto. Kako su te krive procjene ECB-a uzrokovale stezanje monetarne politike 2008. sam opisao ovdje.

Tako smo došli i do ove situacije danas, koja je napokon pokrenula alarme u glavnim medijima, od Bloomberga, WSJ-a pa do FT-a i Die Welt-a, mnogi ukazuju na mogućnost deflacije u Eurozoni. Padajući NGDP je uzrokovao debt-deflation spiralu. Upravo Svensson pokazuje kako debt deflation spiralu, posebno ako se fokusiramo na dug, ne rješava restriktivna monetarna politika. Ekonomski agenti se zadužuju na osnovi očekivanog budućeg dohotka (u Svenssonovoj verziji gleda se inflacija), ako dohodak/inflacija ne prate očekivani trend dolazimo do downward spirale uzrokovane monetarnom politikom, o tome sam nešto pisao ovdje.

Trenutno je više manje svima jasno da deflacija ne ide zajedno s oporavkom, bar ne u slučaju ovog slabašnog bottoming-outa koji zovemo “oporavak”.

Listopad je tako donio nove probleme po pitanju monetarne politike u eurozoni. Kao što sam već napomenuo, inflacija je opasno niska:

No, već sam napominjao, a i Beckworth gore navodi kako je pitanje prosudbe kod FIT-a. Nije samo pitanje devijacija od srednjeročnog cilja, već i samog pitanja što je monetarna inflacija. GDP deflator pokazuje onu inflaciju koju središnja banka najbolje kontrolira, sljedeći graf pokazuje deflatore za nekoliko država.

Vidimo da je prema ovome Draghijeva izjava kako nijedna zemlja eurozone nije u deflaciji baš i ne stoji. Irska je tonula više od dvije godine, Španjolska gmiže lagano ispod nule još od sredine 2009. dok je Grčka bila u pozitivnom teritoriju. (Vidimo i RH gdje je stopa deflatora nakon 2008 prepolovljena s 4 na 2% – 4% je bilo konzistentno sa dotadašnjim rastom NGDP-a od 8%, uz 4% realnog rasta. Za male zemlje je deflator, uz PPI, bolji pokazatelj po mom mišljenju)

Njemačka kao i agregatni deflator za eurozonu je stabilan. Ovakav razvoj pokazuje i segmentaciju jedinstvene monetarne politike ECB-a,

Još jedan način da vidimo razvoj je HICP s konstantnim porezima, posebno jer su porezi povećavani u zemljama koje su primorane na “štednju”.

Vidljivo je da opasnost deflacije već neko vrijeme prijeti Španjolskoj i Grčkoj, dok nezaposlenost i dalje stoji na rekordnim razinama u ovim zemljama. Nakon šokova potražnje koji potresaju eurozonu još od 2010, svaki novi sastanak Europskog vijeća je tresao tržišta. Dio rizika je Draghi otjerao “whatever it takes” govorom, no sada mu preostaje pokazati da je pravi majstor svog zanata i braniti simetrični cilj inflacije u eurozoni. U očekivanju rezanja kamatnjaka (stope na glavne operacije refinanciranja Eurosystema) tečaj Eura je već oslabio. Nadamo se da neće biti negativnih iznenađenja.

PS. Podgledajte jednostavan Beckworthov post koji uspoređuje efekte odabira monetarne politike u eurozoni, Japani u SAD-u.

PSS
Umalo zaboravio i najzanimljiviji grafikon…Počinje li Europa sličiti na Japansku deflacijsku priču?

Fed odgodio smanjivanje ritma QE-a

Petar Sisko No Comment ruj. 18,2013 fed, monetarna politika, qe

Izjava je tu.

The interesting part:

However, the Committee decided to await more evidence that progress will be sustained before adjusting the pace of its purchases. Accordingly, the Committee decided to continue purchasing additional agency mortgage-backed securities at a pace of $40 billion per month and longer-term Treasury securities at a pace of $45 billion per month.

Nadam se da nesigurnost vezana za svaki sljedeci sastanak neće stvarati probleme u budućnosti (moje žalovanje zbog diskrecijske MP).

+ projekcije

UPDATE: Pogled na 10godišnju

Dow i S&P500 na rekordnim razinama nakon vijesti

S&P:

UPDATE2: Sumner primjecuje monetary offset

Inflacijska propaganda 30-ih (VIDEO)

Petar Sisko No Comment ruj. 11,2013 market monetarism, monetarna politika, new deal, roosevelt, velika depresija

Heres a cow….

Roosevelt na vlasti…raskida se veza dolara i zlata početkom 1934 s efektivnom devaluacijom od 40%….. a NGDP, zaposlenost…rastu do stezanja 1937. Problem videa po meni je naravno u fokusu na inflaciju – 10 minuti objasnjavaju ljudima da je cilj oduzeti im kupovnu moć kako bi se povećala zaposlenost, pa onda ide objasniti efekte multiplikatora. Veoma keynesijanski..bar dok se ne sjetimo da je Keynes cijelu priču okarakterizirao kao zamku likvidnosti i otada je nastao mit o fiskalnoj politici (New Dealu) koja nas izvlači iz recesija (bar do “pobjede” NK modela).

I današnji paleokeynesijanci (Krugman, Rogoff itd) smatraju da bi središnje banke trebale povećati ciljanu inflaciju na 4% kako bi smanjile mogućnost dosezanja ZLB-a (zero lower bound). Market monetaristi, kao i makroekonomist makroekonomista Mike Woodford smatraju da je NGDP ciljanje bolje rješenje.

Vratimo se na Depresiju 30ih, evo i grafovi iz ovog posta koji pokazuju krucijalnu ulogu devaluacije dolara. Bilo bi bolje da se video koncentrirao na dio s plaćama, tj ono što je Sumner preporučao po pitanju javne podrške Fed-u – da komunikaciju okviri tako da kaže kako želi podići nominalne dohotke građana, a ne troškove života.

NGDP:

M2 novčana masa

Nezaposlenost

Monetarna politika je ta koja određuje nominalnu potražnju, bilo to sa slučajem depresije 30ih ili kako Lars u najnovijem tekstu za CityAM jednostavno objašnjava – i u SAD-u od BE rulea, tj Japanu od Abenomicsa itd…

HT: a odakle mi video je samo po sebi vijest!!! Gauti Eggertsson ima blog i prvi post je upravo na tu temu

Novac i krediti pt.3 – Švedski slučaj

Petar Sisko No Comment ruj. 8,2013 dug, inflacija, kredit, monetarna politika, riksbank, švedska, svensson

Nedavno sam u dva posta probao pojednostavljeno objasniti zašto ne mislim da su krediti dobra ciljna varijabla pri donošenju odluka o monetarnoj politici. U prvom sam se osvrnuo na “lean against the wind” struju koja smatra da bi monetarna politika trebala ciljati (ili općenito uvrstiti u reakcijsku funkciju) kredite i kreditni ciklus, te obrazložio zašto ne mislim da je to dobar put pri osiguravanju nominalne stabilnosti. U drugom postu sam to “ilustrirao” i osvrnuo se na Sheedy-ev rad koji NGDPLT uspoređuje sa ciljanjem “prirodne razine zaduženosti”.

Jedno od mjesta gdje je monetarna politika dio krize relativno dobro radila posao, sve dok nije počelo strašenje rastućim dugom kućanstava, je Švedska. Riksbank je u prvom dijelu krize uspio provesti dovoljno ekspanzivnu politiku koja je krenula prema zatvaranju NGDP jaza – no krajem 2011 jaz se počeo povećavati, dok je inflacija počela padati i danas se kreće oko nule. Usporavanje NGDP-a je pouzročilo standardne probleme prema musical chairs modelu.

Grafove kretanja spomenutih indikatora možete vidjeti u ovom Marcusovu postu.

Jedan od glavnih proponenata ekspanzivnije monetarne politike je bio (i još je) Lars E.O. Svensson koji je inače jedan od top monetarnih ekonomista na svijetu. S obzirom da kolege u Riksbanku nije uvjerio da

– je potreban simetričniji pogled prema inflaciji, tj da nije dobro da inflacija dugo vremena u izostanku pozitivnog realnog rasta puzi po nuli i

– da monetarna politika ne bi smjela fokus imati u pitanju zaduženosti, u situaciji kada promašuje cilj inflacije a nezaposlenost raste (ali i u boljim uvjetima);

Svensson je krajem travnja najavio ostavku, nakon što je nekoliko dana prije kritizirao odluku o zadržavanju repo stope na istoj razini:

The bank’s rate policy has been criticized by Sweden’s export industry and even by members of its own executive board. Deputy Governor Lars E.O. Svensson, who advocated for a half point cut today, said last month the bank’s record on inflation targeting was “poor” as price growth lags well behind its 2 percent goal. Headline inflation reached zero in March, after prices fell an annual 0.2 percent in February.

Glavni dio sukoba se odvijao oko viđenja članova vijeća Banke da monetarna politika mora nešto učiniti povodom rasta zaduženosti.(*Ne zaboravimo da su Šveđani svojim bankama već postavili najrigoroznije uvjete i planiraju još podići minimalnu stopu adekvatnosti kapitala)

Svenson se ne slaže s ovim stravom:

Governor Stefan Ingves, who is also chairman of the Basel Committee on Banking Supervision, has warned that keeping rates too low too long will fuel private debt growth, already at a record high. The central bank estimates household debt will reach more than 174 percent of disposable incomes this year.

“There is a genuine worry rate cuts could raise household debt even higher,” Robert Bergqvist, chief economist at SEB AB in Stockholm who used to work at the Riksbank, said before the decision. “The outlook for the Swedish economy hasn’t really changed much since the last rate meeting so there is no strong reason to cut.”

Osim što smatra da je kamatna stopa tup alat za zahvate monetarne politike u ono što ona percepira kao potencijalne izvore nestabilnosti, Svensson je bio i skeptičan prema priči da će snižavanje stope napuhati bubble duga povećavajući potražnju za, prije svega, nekretninama.

Stav Riksbanka je jasan ako se u obzir uzme iskustvo iz krize ranih 90ih i zapravo malo podsjeća na njemačku inflacio-fobiu. U svako slučaju Svensson je smatrao da je Riksbank naštetila švedskoj ekonomiji na osnovi emotivne percepcije duga, bez analize efekata opcija politike.

Nedavno je na Vox-u izašao pregled novijeg Svenssonovog rada u kojem se hvata u koštac upravo s pitanjem odnosa kamatne stope i duga/dohotku, tj pitanjem ispravnosti straha od snižavanja stope.

Čini se da su članovi vijeća zaboravili što to zapravo monetarna politika najbolje kontrolira, pa su prednost dali dugu umjesto inflaciji i NGDP-u. No to ne mijenja činjenicu da sve akcije Banke (sukladno Sumnerovoj kritici) imaju efekta na trenutnu i buduću potrošnju, tj nominalnu potrošnju. Na temelju ovog insighta Svensson uključuje i efekte na nominalnu potrošnju te dolazi do suprotnog zaključka od svojih protivnika:

I have examined this issue and find that a higher policy rate leads to a higher debt ratio, not a lower one (Svensson 2013). This result may be surprising to some. The result is actually quite easy to understand once one carefully considers how debt, GDP and inflation are affected by a higher policy rate.

A higher policy rate during a year leads to temporarily lower inflation, real GDP, and real housing prices for a few years.

After 3-5 years, inflation, real GDP, and real housing prices have returned to the level they would have been at without the temporary policy-rate increase.

…

The temporarily lower inflation leads to a permanently lower price level and permanently lower nominal GDP and nominal housing prices relative to the baseline. Lower nominal housing prices mean that new mortgages will be lower. But a year’s new mortgages are only a small share, say 6-7%, of the total nominal (mortgage) debt. Since the turnover of the mortgage stock is so small, the total nominal debt will fall very slowly. The price level and nominal GDP will fall much faster to their new lower permanent level. This is shown in Figure 2, which shows the deviation from the baseline of the price level, nominal GDP, nominal housing prices, and total nominal debt.

Kretanje promatranih varijabli u odgovoru na podizanje kamatne stope

Vidimo da se u nominalni dug najsporije vraća dugoročnom nivou (kao da nije bilo inovacije u k.s.) što znači da će realni dug rasti jer se nivo cijena brže vraća dugoročnom stanju, a rasti će i udio zaduženosti u NGDP-u s obzirom da nominalni dug dulje ostaje povišen od NGDP-a koji se brže vraća nivou bez inovacije u stopi – što pokazuje i sljedeći Svenssonov grafikon

Tj podizanje kamatne stope u stvarnosti podiže realni dug kao i udio duga u GDP-u – suprotno od onoga što vijeće Banke očekuje.

Svensson zaključuje:

The conclusion is that a higher policy rate increases the household real debt and the debt-to-income ratio.

The higher policy rate indeed reduces nominal housing prices and new mortgages, but since the new mortgages are such a small share of total mortgages, the total nominal debt falls very slowly.

At the same time, nominal GDP and nominal disposable income fall much faster, so the debt-to-GDP and the debt-to-income ratios rise.

This is contrary to what the Riksbank has stated in a number of monetary-policy reports and updates. The Riksbank justification of its policy is simply not valid.

Kroz ovaj kratki case study, pokazuje se ono što sam tvrdio u prva dva posta

– monetarna politika teško može djelovati na pokazatelj kao kredit koji predstavlja “višu informacijsku razinu” od inflacije ili NGDP-a.

– odabir krivog targeta, kao i neispunjavanje mandata s pravim (makar i unutar ciljanja fleksibilnog i simetričnog inflacije) pokazuje činjenicu da je monetarna politika zadužena za nominalnu stabilnost, a za pitanje financijske stabilnosti trebamo tražiti neka druga rješenja.

Marcus Nunes isto ima post

Macroprudential regulation, što i zašto ipak ne

Petar Sisko No Comment ruj. 1,2013 cochrane, monetarna politika, regulacija

Mnogo se vjere stavlja u nove “makroprudencijalne regulacije koje bi trebale poboljšati nadzor nad financijskim sustavima i regulatorima dati alate kojima će zaustavljati “neodrživa gomilanja”* duga kroz razne financijske poluge u lovu na veće prinose. Naravno financijska regulacija je na sličan način stvarana iz krize u krizu i dosadašnji rezultati su obično bili poražavajući, no mislim da se i regulatorima stavilo previše obveza i odgovornosti. Regulacija nema smisla ako neće stvoriti bolji outcome od potpuno dereguliranog sustava…jednako kao i monetarna politika. Na obje fronte su dokazi kroz zadnjih 100ak godina slabi, a mislim da burden of proof ipak leži na intervencionistima. Zadnje vrijeme trend ide i prema ugrađivanju bankovnog nadzora u funkcije središnjih banaka, pa se postavlja pitanje stavlja li se pred središnje banke previše zadaća i ciljeva. Naravno, problem sa regulatorima koji su bili dio klasičnog državnog aparata je često bila činjenica da nisu imali dovoljno kapaciteta, ili da su bili pod utjecajem interesa pojedinih političkih opcija, da kao državni službenici uopće nemaju razloga dobro raditi svoj posao i konačno da uopće nisu radili svoj posao. Naravno, kako to u birokraciji biva, država s jedne strane pokušava zaustaviti negativne posljedice “neodgovornog” financijskog sektora, dok na drugu stranu potiče neodgovornost istog (npr housing politike, deposit insurance itd). Već sam spominjao i radove koji pokazuju da je stabilnost sustava ovisna i o brojnim povijesnim događajima reflektiranima na institucionalnom settingu, što znači da promjena nije samo pitanje bolje ili drugačije regulacije već je priča kompliciranija, kao i sa korupcijom.

Konkretno, makroprudencijalne regulacije imaju za cilj pratiti i upozoravati na sistematske rizike te eventualno spriječiti krize koje nastaju kao rezultat ostvarenja takvih rizika.

Sustavni rizik je rizik koji proizlazi iz umreženosti svjetskog financijskog sustava. Rizik ne nosi jedna institucija već ga snose sve zajedno kroz nepreglednu mrežu transakcija, instrumenata i operacija. Konkretno, možemo primijetiti dvije dimenzije sustavnog rizika, poprečna i vremenska. Poprečna dimenzija uključuje specifični šok koji izaziva sustavni rizik. Vremenska dimenzija označava ukupan rizik koji se razvija tijekom vremena. (Hartmann, 2009) Dok vremenska dimenzija znatno utječe na volumen “zaraze”, poprečna dimenzija je šok koji služi kao okidač za nepovjerenje, što ruši tržišta.

Kao izvore financijskog rizika možemo identificirati :

– nepotpuna tržišta

– asimetričnost informacija

– eksternalije

– višestruke ravnoteže

– pitanje financijske stabilnosti u smislu javnog dobra. (Hartmann, 2009)

Postoje razni oblici sustavnih rizika koji ovise i o izvorima koji su navedeni. Oblik može biti šok kojeg uzrokuju asimetrične informacije. Dolazi do prodaje nelikvidne imovine kojoj kao posljedica pada cijena. Bilance institucija su pod pritiskom i javlja se situacija u kojoj nije dostupan kolateral za pribavljanje likvidnosti na razini cijelog sustava.

Makroekonomski šokovi u obliku bankovnih kriza također mogu formirati određeni oblik financijskog rizika. Čak i male i “proizvoljne” promjene mogu uzrokovati rasplet neravnoteže. Mali šokovi onda najavljuju silazni dio poslovnog ciklusa.

Redoviti čitatelji će se sjetiti da ja ne mislim da su sustavne krize (likvidnosti) uzrok recesija, bar ne onih kao što je ova posljednja. Dosadašnje (doduše kratko) razmatranje teme mi upućuje na lošu monetarnu politiku koja ne stabilizira nominalnu potrošnju. Bankarske krize, gubici i panike slijede nakon, kao što je bio i slučaj s npr. Lehman Brothersom u posljednjoj epizodi. To je bio i temelj moje kritike Vujčićeva govora u Opatiji jer smatram da nove regulacije ne mogu spriječiti greške guvernera CB-a. Regulatori su učili iza svake nove krize, i čudno je da još nijednom nisu posumnjai u svoju moć, dok guverneri čini se pred ovakvom problematikom zaboravljaju što im je zadaća raditi kroz monetarnu politiku.

No ako već želimo posebnu pozornost pridodati opasnostima koje slijede iz globalne povezanosti financijskih tokova, s obzirom da financijski sustav ima jako malo tržišnih kočnica upravo zbog državnih intervencija – moramo se fokusirati na regulaciju koja bi trebala zamijeniti te kočnice. Onda regulacija jednako tako ne smije biti izvor loših incentiva, te mora biti bazirana na transparentnim pravilima.

Regulacija djeluje na nacionalnoj razini, kroz središnju banku koja regulira likvidnost, regulira banke i upravlja sustavom plaćanja; te kroz razne vladine agencije i odbore. Međunarodna razina je prije svega bila osigurana preko Basel II standarda te preko savjeta međunarodnih institucija. No standardi regulacije ipak variraju od zemlje do zemlje.

Postoji više koncepata kako riješiti problem. Jedna je kombinacija monetarne politike i regulacije bankarskog sustava ili drugi koncept u kojem su ove funkcije odvojene. Engleska tradicija traži kombinaciju funkcija pa takvo uređenje vidimo u zemljama kao SAD koja je nasljednik takve tradicije. Njemačka tradicija je temeljena na odvojenosti ovih funkcija a primjeri su osim Njemačke, Austrija, Belgija, Francuska… (Haubrich, 1996)

No, ukupna politika nadzora se odvijala na način da se kontrola vrši od institucije do institucije, ne cijelog sustava. Jordan (2010) smatra da središnje banke nemaju instrumentarij za provjeru i spriječavanje sustavnih kriza, a pogledajte nesto o tome i ovdje (posebno Svenssona): Nacionalne regulative su neprilagođene novim uvjetima – s time se slaže i Draghi koji smatra da je nacionalna regulacija jedan od izvora pada međugraničnih tokova likvidnosti što je paraliziralo tržište likvidnosti (Iz Morgan Stanley notea):

President Draghi identified two areas of regulation as contributing to “financial fragmentation” in his speech at the Global Investment Conference on 26 July, 2012: liquidity regulation; and national supervisory regimes.

Liquidity regulation: “The interbank market is not functioning, because for any bank in the world the current liquidity regulations make – to lend to other banks or borrow from other banks – a money losing proposition. So the first reason [for financial fragmentation] is that regulation has to be recalibrated completely.”

National supervisory regimes: “national supervisors, looking at the crisis, have asked their banks, the banks under their supervision, to withdraw their activities within national boundaries. And they ring fenced liquidity positions so liquidity can’t flow, even across the same holding group because the financial sector supervisors are saying “no”. So even though each one of them may be right, collectively they have been wrong. And this situation will have to be overcome of course.”

Konsenzus nakon krize je macro-prudential nadzor i regulacija (Bernanke, 2010 ; Jordan, 2010…). Hartmann (2009) kaže da je to javni nadzor koji ima za cilj identificirati i zaustaviti sistemske rizike. Macroprudential politike uključuju ispitivanje sistemskih rizika koji proizlaze iz interakcije među bankama ili rizika bankrota jedne banke

– zbog njene veličine ili trž. udjela – koji bi mogli ugroziti određene funkcije bitne za gospodarstvo, kao sustav plaćanja ili pozajmljivanja (Jordan, 2010).

Macroprudential analiza je analiza na razini cijelog sustava koja identificira faktore rizika u makro okruženju u kojem institucije djeluju (Dijkman, 2010). Macroprudential politike koriste alate kako bi ograničili sistemske financijske rizike, spriječavajući poremećaje da djeluju na dostupnost ključnih financijskih usluga koje mogu imati ozbiljne posljedice za realnu ekonomiju,one

-guše nastanak neravnoteža te stvaraju obrane koje zaustavljaju ubrzane padove aktivnosti;

-identificiraju i djeluju na zajedničke izloženosti, koncentriranje rizika, veze i međuovisnosti koje su izvor zaraze i prelijevanja rizika koji mogu ugroziti funkcioniranje sustava kao cjeline” (FSB, IMF, BIS)

Kroz literaturu možemo identificirati osnovne korake macroprudential analize: – analiza institucija, tržišta

– stres testovi

– contagion matrix

– networking modeli

– praćenje likvidnosti

– praćenje indikatora.

Praktični modeli još nisu u potpunosti sastavljeni. Najnoviji trend su networking modeli koji uključuju ekonometrijske, matematičke, računalne, neuronske i biološke zakonitosti u ovladavanju kompleksnosti sustava.

Na temelju analize i modeliranja mogu se razvijati alati i regulative, no javljaju se određeni problemi kao trade off koji proizlazi iz strože regulacije u smislu sporijeg rasta, pitanje načina reguliranja, npr. Volckerovo pravilo ili suženo bankarstvo. Dalje se pitanje tiču konkurencije i nesavršenosti tržišta – pitanje veličine institucija. Jedno od glavnih pitanja proizašlo iz ove krize je pitanje trade-off između monetarne i financijske stabilnosti s obzirom da stabilna inflacija održavana zadnjih desetljeća nije spriječila nastanak mjehurića. S obzirom da je sustav sada globalan, javljaju se i problemi međunarodne koordinacije. Veoma je teško naći konsenzus među državama kada sektor nije savršeno raspršen po svim zemljama, te u nekima čini više, u nekima manje ukupne aktivnosti. Konačno, znaimljivo je i pitanje same implementacije. Tko ili što će biti centralni autoritet za nadgledanje sustava – hoće li to biti centralna banka ili državna agencija. Lamafalussy (2011) tu prepoznaje integrirane i koordinirane modele.

Koordinirani model je model u kojem postoji središnja državna agencija. Njene prednosti su i prijašnji nadzor financijskih tržišta od strane državnih tijela, fokusiranost na zadatak te lakša koordinacija na međunarodnoj razini. U slučaju da se treba donijeti odluka o spašavanju institucije koja je sistemski važna, ona je često dio ministarstva koje upravlja i financira spašavanje. Nedostaci su standardna neefikasnost državne uprave, problem informiranosti i stručnosti, moguće pogodovanje privatnim interesima pojedinih institucija (korupcija…) te nepostojanje realne monetarne snage za suzbijanje krize na razini cijelog sustava.

Integrirani model ove zadaće prepušta središnjoj banci. Prednosti proizlaze iz činjenice da središnja banka posjeduje informacije o događanjima na tržištima putem kontrole platnog sustava te monopola nad primarnom novčanom emisijom. Posebno je važno naglasiti neovisnost centralne banke, te činjenica da je njena uloga reguliranje banaka. Ovakvo viđenje podržava teoriju da se monetarna i financijska stabilnost upotpunjuju. Središnja banka posjeduje i sredstva i instrumente za intervenciju te obično uživa veći ugled na tržištima. Ona može direktno utjecati na ponudu i cijene imovina, a banke se lakše prilagođavaju promjenama monetarne politike.

Ne smiju se izostaviti nedostaci ovakvog pristupa (detaljnije na kraju). Središnja banka ima ograničene kapacitete s obzirom na veliki broj aktivnosti koje su već sada posao središnje banke. Činjenica je da postoji mogućnost trade off situacije monetarne i financijske stabilnosti. Ograničen instrumentarij ipak traži veću fleksibilnost operacijskog okvira. Ako se središnja banka mora baviti spriječavanjem sustavnih kriza, njena uloga će biti otežana u smislu održavanja povjerenja u njenu mogućnost ispunjavanja drugih ciljeva. Također se nameće i pitanje velike koncentracije moći u neovisnoj instituciji.

Ostala pitanja uključuju razinu do kojr bi središnja banka trebala proaktivno spriječavati nastanak neravnoteža na financijskim tržištima. Neki smatraju da ona samo ima “mopping up” ulogu, odnosno da počisti nered nakon što je cijela priča pred krajem ili gotova. Treba li središnja banka koristiti instrumente monetarne politike za održavanje financijske stabilnosti u dugom roku. Ako se podiže referentna stopa kako bi se spriječila stvaranja mjehurića, dolazi do problema što se jednim instrumentom napadaju dva cilja. (već sam pisao o besmislenosti ovog pristupa, a Cochrane rastura)

Pitanje je također bi li centralna banka trebala pratiti provođnje Basel III pravila? Kako odrediti kreditni bubble? To su sve stvari koje kompliciraju interakciju između provođenja monetarnih i macroprudential instrumenata. Ako SB postaje regulator/ supervizor dolazi do problema da ona može biti pod raznim pritiscima iako je neovisna. Teško je u takvoj situaciji odrediti točnu razliku između lender of last resort uloge i pitanja rješavanja moralnog hazzarda na tržištima – čini se da postoji dvojba između kratkoročne stabilizacije i dugoročnih efekata na disciplinu svih aktera u sustavu. Dalje, kada SB preuzme ulogu nositelja tržišta, koliko se smanjuju prednosti decentraliziranih tržišta? Na takvim tržištima banke nadgledaju jedna drugu i prate vlastitu izloženost tuđem riziku.

Trenutna rješenja u dva najveća sustava su različita po pristupu. Slike 2 i 3 prikazuju shematski pristup sustava nadzora i reguliranja sustavnog rizika u EU i SAD-u.

Vidimo da je u centru EU strategije ECB koja pruža analitičku, logističku, statističku i administrativnu potporu. Tako će članovi ECB vijeća biti dio ESRB-a koji će se baviti macroprudential nadzorom. S druge strane više agencija će činiti ESFS koji će se baviti pitanjem pojedinih institucija kroz microprudential nadzor. U međuvremenu su se dogodile lagane izmjene vezane za banking uniju no to se prije svega odnosi na prijenos nekih ovlasti nacionalnih regulatora na ECB, koliko je to efikasno još ćemo vidjeti jer predstavlja zamjenu za puno rješenje koje bi uključivalo zajedničko osiguranje depozita i druge elemente “transfer unije”.

U SAD-u je priča nešto drugačija. Sustav nazdora je pod ministarstvom financija koje daje resurse za nadzor. Predstavnici centralne banke su samo dio FSOC-a koji još čine i predstavnici drugih agencija. FSOC vodi ministar financija.

Zapravo razlog pisanja ovog malog pregleda leži u novom postu Johna Cochranea s Chichago Bootha. Naime, on ima odličan članak u WSJ-u (PDF link u postu) s kojim se potpuno slažem (za razliku od nekih drugih njegovih stavova) o lošim aspektima makroprudencijalne regulacije. U osnovi:

This is not traditional regulation—stable, predictable rules that financial institutions live by to reduce the chance and severity of financial crises. It is active, discretionary micromanagement of the whole financial system. A firm’s managers may follow all the rules but still be told how to conduct their business, whenever the Fed thinks the firm’s customers are contributing to booms or busts the Fed disapproves of.

Macroprudential policy explicitly mixes the Fed’s macroeconomic and financial stability roles. Interest-rate policy will be used to manipulate a broad array of asset prices, and financial regulation will be used to stimulate or cool the economy.

…

“The monitoring of systemic risks by macroprudential policy should be comprehensive,” the IMF paper explains. “It should cover all potential sources of such risk no matter where they reside.” Chillingly, policy “should be able to encompass all important providers of credit, liquidity, and maturity transformation regardless of their legal form, as well as individual systemically important institutions and financial market infrastructures.”

What could possibly go wrong?

It’s easy enough to point out that central banks don’t have a great track record of diagnosing what they later considered “bubbles” and “systemic” risks. The Fed didn’t act on the tech bubble of the 1990s or the real-estate bubble of the last decade. European bank regulators didn’t notice that sovereign debts might pose a problem. Also, during the housing boom, regulators pressured banks to lend in depressed areas and to less creditworthy customers. That didn’t pan out so well.

…

First lesson: Humility. Fine-tuning a poorly understood system goes quickly awry. The science of “bubble” management is, so far, imaginary.

Za ostale lekcije procitajte clanak.

*unsustainable buildup

neki izvori, (ne da mi se prepisivat)

Bernanke (2009) : “Financial Reform to Adress Systemic Risk” – govor odboru guvernera FED-a
BIS (2011) “The future of central banking under post-crisis mandates”
Ninth BIS Annual Conference 24–25 June 2010, BIS Papers No 55
Caruana (2011): “The Role of Central Banks After The Crisis” , BIS
Dijkman, M. (2010): “A Framework for Assesing Systemic Risk”, World Bank
ECB: The Role of Central Banks in Prudential Supervision
FSB, IMF, BIS (2011): Macroprudential policy tools and frameworks – Update to G20 Finance Ministers and Central Bank Governors
Haubrich, J. : “Combining Bank Supervision and Monetary Policy” ,FRB (Izvor: http://
www.clevelandfed.org/research/commentary/1996/1196.htm)
IMF (2011): Global Financial Stability Report – April
Jordan, T.J. (2010): “A Changing Role for Central Banks”, SNB
Jordan, T.J. (2010): “Systemic Risk and Regulation – Managing the Challenges”, SFI
Soramaki, K (2009) : “Network Teory and Systemic Importance” Keynote – IMF Conference on Operationalizing Systemic Risk Measurement
Summer, M (2002): “Bank Regulation and Systemic Risk” ,ONB

1 … 4 5 6 7 8 … 13